Inversión, energía y crecimiento económico (presentación a la empresa ENDESA)

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Previsiones económicas frágiles

            Cuando parecía que salíamos de la pesadilla de la pandemia, gracias a las apuestas fiscales y monetarias y a la crucial aportación de la ciencia, la invasión a Ucrania ha abierto un nuevo foso en este agitado siglo. Las previsiones económicas que se realizaron hace apenas dos semanas se han vuelto obsoletas, y la más estricta de las incertidumbres –lo hemos resaltado en otras ocasiones– ha sustituido al riesgo, que es más medible. Muchos hemos escrito sobre augurios económicos a partir de una situación dada, incluso en tiempos de pandemia. Ahora, la guerra profundiza en la incapacidad para intuir qué puede suceder en las próximas semanas. Cambiamos de criterios, de argumentos, de hipótesis, porque, como diría Keynes, el contexto está variando. Mucho, a gran velocidad.

Los factores importantes de carácter económico en esta guerra son diversos, y cada analista enfatiza los que considera más relevantes. Pero hay algunos que pueden considerarse como básicos, presentes en toda reflexión y estudio que se está realizando sobre el conflicto. Veamos:

  1. Las materias primas. Foco esencial. Rusia exporta el 40% del gas y 26% del petróleo que consume la UE. Produce el 37% del paladio –materia básica para los sensores y la memoria de los ordenadores, importante a su vez para los coches eléctricos–. Titanio, aluminio, níquel: producciones cruciales de alto consumo en el resto del mundo, con protagonismo productivo ruso. Alimentos básicos: Rusia y Ucrania producen el 28% del trigo mundial (todos los datos proceden de Bloomberg).
  2. Las dificultades del transporte. Se exigen altas primas de riesgo para trasladar petróleo y carbón –procedentes de Rusia– por las rutas marítimas. Dato (de Goldman Sachs): seis millones de barriles diarios de petróleo se exportan por medio de cargueros. Se aprecia riesgo si se producen cortes de suministros: sin salida, entonces, en el mercado. De ahí el interés ruso por controlar Odessa, el mar de Azov y seguir operando en el Mar Negro. Geopolítica de altura.
  3. Tensión al alza en los precios de la energía, según datos extraídos de Bloomberg: petróleo y gas, especialmente. Petróleo: 19,33 dólares el barril (abril 2020), 96,84 dólares (febrero 2021), 118,18 dólares (marzo 2022). Gas: 19 dólares por MWh (diciembre 2020), 87,5 dólares (febrero 2022), 204 dólares (marzo 2022). Posible alternativa: incremento de la producción en la OPEP, retorno a Irán, con sanciones que deberían revisarse.

Coda final, a partir de los tres puntos precedentes: la guerra augura subidas en los precios de las materias primas en los próximos meses. Reto para la UE sobre su dependencia energética de Rusia: comprar más gas licuado –aquí el papel de España puede ser crucial, con un 25% de la capacidad europea de regasificación: enlace con el norte de África–, recurso a otros proveedores de petróleo –Irán–. Todas las previsiones sobre la inflación se han dinamitado. Perspectivas, con cautela: no hay recuperación suficiente, sostenida –máxime en este escenario bélico– como para subir los tipos de interés, a pesar de una inflación elevada que no obedece a presiones salariales. Contención, prudencia.

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Guerra e incertidumbre económica

            La incertidumbre se encumbra en la economía mundial. Las variables que se consideraban también inciertas –pero con algún atisbo de realidad– hasta la invasión de Ucrania por Rusia, han cedido paso a un estado de gran vulnerabilidad. Un shock de oferta –parecido al vivido con la pandemia– sin aparentes causas económicas –igual que con el coronavirus–, pero con tres consecuencias comunes: tensión financiera, menor crecimiento económico y repunte de la inflación. El impacto sobre los mercados es severo, con cuatro vectores básicos:

  • Caída de las bolsas, con recuperaciones tras la comunicación de las sanciones por parte de Estados Unidos y la Unión Europea;
  • Aumento en los precios de la energía, sobre incrementos ya detectados antes del estallido de la guerra;
  • Afectación muy directa sobre la economía rusa, un aspecto que algunos analistas han minimizado, pero que ya tiene datos concretos de recesión, como la caída del 30% de la bolsa rusa, la depreciación del rublo, la rebaja del rating de la deuda soberana de Rusia;
  • Subidas en las primas de riesgo de España, Italia y Portugal.

Ahora bien, otras consideraciones son relevantes:

  1. La política monetaria, con un interrogante claro, lo que podríamos calificar la pregunta del millón de euros: ¿subirán los tipos de interés en Europa, ante el repunte de la inflación? (7,4% en España; subyacente: 5%). Probablemente no, por una causa central: el shock inflacionario, en el corto plazo –que es lo que estamos viviendo– puede tener horizontes deflacionarios –caídas de los precios– a medio plazo, en función de la política monetaria desplegada. Se ha visto en otros momentos de la historia económica. Porque una subida de tipos ralentizará sin duda la demanda. Esto lo sabe el Banco Central Europeo, que opera en un marco distinto a la Reserva Federal de Estados Unidos. La recuperación europea está siendo más lenta que la norteamericana. En este contexto, son más aconsejables políticas de “aterrizaje suave”, es decir, más moderadas y cautelosas en el manejo de los tipos de interés. No olvidemos que ante una situación parecida a la que se está viviendo ahora, en otras coyunturas como la guerra de Kosovo, la invasión de Irak o la Primavera Árabe, la Reserva Federal optó por aplazar decisiones más duras sobre los tipos de interés. Tomemos nota de esto. En cualquier caso, la situación puede derivar en una normalización gradual de la política monetaria, en un sentido: paliar la presión sobre subidas inmediatas en los tipos de interés.
  2. La política fiscal y la actitud de la Comisión Europea pueden mantener la flexibilidad en las reglas de “equilibrio”, adoptada tras el coronavirus. Permisividad fiscal, menor consolidación fiscal, nuevos paquetes económicos de carácter expansivo. Las posiciones de Alemania y Francia van en esta dirección, con el gasto militar como divisa. Más dinero para encarar los efectos de la guerra, tras la relativa mejora en la evolución de la pandemia.

Una apostilla sobre España: la exposición bancaria es reducida, en relación a Rusia y Ucrania. Tranquilidad aquí. No así en el caso de grandes empresas energéticas, agroalimentarias, textiles. Pueden verse afectadas por el bloqueo del Swift. Atentos a los próximos días. Esto cambia rápido: de nuevo, la incertidumbre.

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Seis claves económicas de la guerra de Ucrania (conjuntamente con Jorge Fabra)

     El ataque de Rusia sobre territorios de Ucrania coloca la economía mundial en un nuevo estado de alerta. En un contexto de control de la pandemia –otro grave conflicto, pero vírico–, cuando parecía que se podía entrar en una senda de mayor tranquilidad, se abre paso un enfrentamiento –una guerra, sin tapujos– promovida por el Kremlin, amparada con fraseología ultra-nacionalista y nostálgica, con graves falseamientos históricos. La inquietud, la incertidumbre, se ha afianzado. Cualquier augurio económico se halla, en estos momentos, presidido por una inestabilidad totalmente incierta, sin capacidad real para valorar riesgos. Hablar, genéricamente, de un “no” a la guerra es falsear una situación que tiene un responsable único: el presidente Putin, responsable de una invasión, con precedentes históricos bien conocidos tanto en Europa como en el Golfo Pérsico. Estamos ante una agresión que persigue la grandilocuencia de una Gran Rusia: la extensión hacia un nuevo “espacio vital”. Europa sabe de todo esto. La Unión Europea debe encararlo con decisión y unidad.

Las previsiones económicas son difíciles, y probablemente cualquier escrito realizado con urgencia –como lo es este mismo– se verá superado en pocas horas por la realidad. Veamos, sin embargo, seis claves como posibles resultados –ya observables, por otra parte– del conflicto que se acaba de iniciar.

  1- Encarecimiento de los precios energéticos. Se observan esos aumentos tanto en el gas como en el petróleo, que ya rebasa los cien dólares el barril. No es una situación nueva, inédita: la vimos durante la guerra del Golfo y la invasión de Irak, si bien las fuertes subidas en el precio del crudo se corrigieron con cierta rapidez. En cuanto al gas, cabe recordar que su precio ya había experimentado subidas explosivas ante la percepción adelantada por los mercados internacionales de las consecuencias del conflicto.  La formación de precios en el mercado eléctrico, de acuerdo con las vigentes normas regulatorias comunitarias, agudizan artificialmente, además, el impacto negativo de la guerra en las economías europeas. Pareciera que los Estados UE quisieran autoinfligirse daños siguiendo alguna idea purificadora nacida en la ignorancia.  Los mercados de futuros –tanto en sus referencias estadounidenses como holandesas– están suponiendo, a raíz de la invasión, aumentos adicionales en los precios del gas de entorno al 40%. En síntesis, esto supone un problema para el avituallamiento energético de la Unión Europea, dependiente de los inputs que provienen tanto de Rusia como de Ucrania (petróleo y gas) y pudiera propiciar ¡por fin! una profunda revisión de la regulación de los mercados eléctricos que permita una mayor convergencia entre precios y costes de la energía. Veremos.

 2- Suspensión de infraestructuras energéticas. Esto es lo que parece deducirse de las declaraciones del canciller Olaf Scholz, con la parálisis del gasoducto Nord Stream 2 como respuesta a la agresiva política imperialista de Putin. Este gasoducto, un conector de las reservas rusas con Europa por medio del Báltico, estaba pendiente de certificaciones de carácter administrativo, que debía cerrar Alemania. Gazprom, la poderosa compañía rusa, dejará así de inyectar más de cien mil millones de metros cúbicos de gas al año, hacia los mercados de la Unión Europea. El Kremlin ya ha advertido que esos flujos los canalizará hacia China, otro actor clave –y por ahora silente– en esta guerra.

 3- Derivaciones en alzas de precios hacia otros productos: minerales (aluminio, por ejemplo), productos agrícolas (trigo, cebada), en cuyas producciones es relevante el protagonismo de Rusia y Ucrania.

 4-Cierre comercial, que se bifurca en distintos escenarios geo-políticos: bloqueos de mercancías hacia Rusia y desde este país; e incluso peticiones mucho más expeditivas, por parte de Ucrania, que solicita a Turquía el cierre del Bósforo y los Dardanelos, para impedir el paso de embarcaciones rusas. Esta drástica medida está amparada por la Convención de Montreux de 1936: poder turco para bloquear el espacio citado en coyunturas de amenazas flagrantes y de guerra. Por otro lado, los clientes europeos pueden buscar proveedores de productos agrícolas importantes –como el trigo– en países de menor desarrollo (pensemos, por ejemplo, en Argentina); de la misma manera que los rusos pueden sustituir los clientes europeos, como se decía antes, con los demandantes chinos. ¿Relectura de la globalización tal y como se entendía hasta ahora?

 5- Desplome generalizado de las bolsas, empezando por la rusa, con caídas brutales en empresas emblemáticas como Gazprom (–48%), entre otras. El Ibex está, como otros parqués europeos, en retroceso (–2,86% el día de la invasión), en un espectro de pérdidas que superan el 1%.

 6- Previsible repunte de la inflación. En ausencia de la guerra y de sus impactos en los campos energético y comercial, los cálculos de las principales instituciones económicas eran, con matices, de ralentización del repunte de los precios poco antes del verano. Ahora, la situación se ha trastocado. Y debe verse cuál puede ser la actitud de los bancos centrales ante un escenario que se presentaba como amenazante, pero que muchos pensaban improbable –la invasión– a otro que ya culmina esa amenaza. Y en el que no se conoce el tiempo que puede durar.

Es todavía muy pronto para establecer conclusiones acertadas o vías de análisis precisas. Pero creemos que estas seis claves, con todas las cautelas y prevenciones, van a estar presentes en las próximas semanas, junto a otras que se deben incorporar para poder construir un relato económico más robusto en esta coyuntura convulsa que nos ha tocado vivir.

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Crecimiento económico robusto, sacudido por la guerra

Las correcciones realizadas por las instituciones sobre el crecimiento económico han levantado polvaredas en los medios de comunicación y en las esferas política y económica. Los apocalípticos han vuelto al ataque con este tema. Sin esos histrionismos, algunos economistas han desempolvado el concepto de la estanflación para resumir lo que está pasando ahora: estancamiento más inflación e incremento del paro, con un claro recordatorio a las crisis de 1973 y 1979, avivadas por el incremento en los precios del petróleo (ahora sería la electricidad el detonante). Un argumento de presión a los bancos centrales para que suban los tipos de interés, tal y como se hizo en los años setenta. Y, quizás, volver a la austeridad de la Gran Recesión. Pero los números no acompañan.

Tomando el caso de España, los ajustes del PIB –incorporando el más reciente del INE, en relación al último trimestre analizado, publicado hace pocas semanas– sitúan el cierre de 2021 con un crecimiento del 5%, inferior al que ha expuesto el gobierno. Se ha criticado mucho esto, ya que los Presupuestos Generales del Estado se han elaborado a partir de una tasa de crecimiento superior; pero, al mismo tiempo, recuérdese que esos presupuestos han sido calificados por las mismas instituciones europeas como “contractivos”, es decir, sin agotar los posibles márgenes de expansión que tenían. En cualquier caso, un crecimiento económico del 5% en 2021 rompe con la tendencia regresiva de 2020, con otro factor más: la tasa de paro se ha reducido hasta el 14% –nueve meses seguidos de descenso–, las afiliaciones a la Seguridad Social superan ya las conocidas en 2008, y la recaudación fiscal ha crecido un 16% (sin incremento de la presión fiscal). Esta evolución económica se explica a su vez por las medidas adoptadas por el gobierno:

  • Ayudas a las empresas: 7 mil millones de euros,
  • Fondo COVID: 16 mil millones de euros,
  • Transferencias a las regiones: 14 mil millones de euros,
  • Previsión, para 2022, de 7 mil millones de euros entre la compensación del IVA de 2017 y la condonación de las liquidaciones negativas del modelo de financiación de 2020,
  • Implementación de los ERTE, que han paralizado la destrucción de empleo y el cierre empresarial.

Esto ha supuesto que las comunidades autónomas cierren 2021 con un ligero superávit (+0,1% sobre PIB), un escenario sólo perceptible en dos ejercicios en un pasado más lejano –2004 y 2006–, según un reciente estudio de Fedea (https://documentos.fedea.net/pubs/eee/eee2021-32.pdf).

Las previsiones para 2022 son importantes para España, según el FMI y la propia Comisión Europea. Veremos entonces, al cerrar el año, los impactos directos de los fondos Next Generation en la estructura económica de las comunidades autónomas. Estemos atentos a estas buenas noticias, en un entorno de enorme ruido que no está dejando ver indicadores cruciales para la economía española: superávit exterior por aumento de las exportaciones. Diez años encadenados, poca broma. Y esto ha ocurrido durante severas crisis, como la covid-19. Europa es el principal destino de las exportaciones españolas: 66%. Mejora estructural, sin paliativos.

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Diez años de la publicación de mi libro The Great Recession. A subversive view. Todavía con argumentos bien vigentes

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La importancia económica del sector público

            Durante mucho tiempo, sobre todo a raíz de los años 1980 –con la llamada “revolución conservadora”–, se ha denostado el papel del Estado en la economía. El sector público ha sido considerado, especialmente desde entonces, como ineficaz e ineficiente. Y derrochador. Todo aquello que era imputable a las administraciones públicas se consideraba poco efectivo. La Gran Recesión (2008-2014) por un lado, y la Gran Reclusión (desde 2020), por otro, han hecho variar, siquiera parcialmente, esta visión. Se ha visto ahora –se vio también entre 2008 y 2010– que los gobiernos tienen la fuerza consistente para encarar los graves problemas derivados de la recesión: caídas del PIB, aumento del paro, descenso abrupto del consumo y de la inversión, entre otros indicadores clave. La política fiscal se ha desarrollado junto a la política monetaria: a la relajación en los tipos de interés y las compras masivas de deuda pública, se han sumado ingentes cantidades de dinero provenientes de las transferencias de los gobiernos hacia planes de inversión.

            Esta situación la estamos viendo con el despliegue de los fondos europeos, que van a permitir –que ya lo están haciendo– impulsar líneas innovadoras: transición energética, digitalización, economía circular…vectores esenciales para transitar hacia otras pautas productivas y de consumo. El Estado aparece entonces con una reivindicación inusitada: todo el mundo reclama su intervención, buena parte de la profesión económica ha transmudado viejos preceptos de la economía liberal por otros afianzados en la participación decidida del sector público. Gobiernos e instituciones económicas ortodoxas han relajado normas, reglas, preceptos: todo en aras de la recuperación del crecimiento perdido. Transfusiones en vez de sangrías: he aquí la gran diferencia entre la Gran Reclusión y la Gran Recesión.

            Pero esa intervención del sector público no debería ser sin contrapartidas. La ingenuidad recurrente de los Estados –dar lo más posible para atajar las crisis– se ha de sustituir por la reclamación de retornos efectivos a las empresas a las que se transfieren recursos. Como suele decirse: nada ha de ser gratis total. Hoteleros, empresarios de la construcción y de importantes sectores productivos, firmas de servicios diversos, pequeñas y medianas empresas, deberían recibir los fondos requeridos en función de la viabilidad de sus proyectos. Pero, a su vez, la administración pública ha de exigir que esas ingentes sumas de dinero condicionen contrapartidas concretas: mejores contratos laborales, asumir normativas ambientales, incentivar procesos de formación. Entonces, las zonas de confort tendrán que abandonarse, lo que remite a dinamizar las instituciones implicadas en los procesos administrativos. Todo ello impondrá colaboraciones intensas entre distintos sectores, por dos motivos: se hará imprescindible la cooperación entre las esferas pública y privada; al mismo tiempo, habrá que dibujar escenarios que superen el corto plazo, y que reclamen presupuestos plurianuales que se tendrán que evaluar y/o matizar, en función de los resultados obtenidos. Quid pro quo.

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Los ricos y los impuestos

En un estudio científico muy reciente de los profesores David Hope y Julian Limberg, del King’s College de Londres, publicado en la prestigiosa revista Socio-Economic Review (la edición es del 8 de enero de 2022, https://doi.org/10.1093/ser/mwab061; https://academic.oup.com/ser/advance-article/doi/10.1093/ser/mwab061/6500315), se recuerdan aportaciones concretas en la dirección que defiende la reducción de los impuestos (el artículo detalla una bibliografía completísima en tal aspecto, a la que remitimos); pero, al mismo tiempo, y esto nos parece determinante, se ofrecen nuevas metodologías y cálculos econométricos –claramente explicitados en el texto– que concluyen que las contracciones impositivas a la franja más rica de la población no aportan prácticamente nada a la consecución del crecimiento económico. Esta es la conclusión seminal de la investigación de Hope y Limberg.

               El trabajo, con amplia perspectiva, analiza todas las reducciones importantes en los impuestos sobre los ricos en 18 países de la OCDE desde 1965 hasta 2015. La batería estadística es de impresión, incontestable, ya que no se trata de estudios puntuales de caso. Los resultados esenciales son palmarios:

  • Los grandes recortes de impuestos para los ricos aumentan la desigualdad de ingresos;
  • La magnitud del efecto es considerable. En promedio, cada reforma importante conduce a un aumento de más de 0,7 puntos porcentuales en la participación del 1% superior del ingreso nacional antes de impuestos;
  • El crecimiento económico, medido por el PIB real per cápita y la tasa de desempleo, no se ve significativamente afectado por importantes recortes de impuestos para los ricos.

               Estos hallazgos sobre los efectos del crecimiento y el desempleo aportan evidencia en contra de las teorías del lado de la oferta, que sugieren que los impuestos más bajos para los ricos inducirán respuestas de la oferta laboral de las personas de altos ingresos (más horas de trabajo, más esfuerzo, etc.), lo cual impulsará la actividad económica. En relación con esto, los resultados de la investigación muestran –acotamos más esta idea– poco apoyo a la influyente tesis político-económica de que los recortes de impuestos para los ricos “se filtran” para impulsar un desarrollo económico más amplio. La realidad de los resultados es otra: se certifica que las moratorias del impuesto sobre la renta, las ganancias inesperadas y los recortes de impuestos dirigidos al decil superior de la distribución del ingreso, no inducen a las personas a alterar significativamente la cantidad de trabajo que realizan.

               De hecho, los ricos no tienen mayores incentivos para trabajar e invertir cuando se reducen los impuestos, dado que no se encuentran efectos estadísticamente relevantes sobre el crecimiento, el desempleo o la inversión a partir de la retirada de impuestos sobre ese segmento social. En otros términos, para Hope y Limberg los impuestos más bajos sobre los ingresos más altos inducen a los ricos a negociar de manera más agresiva, para aumentar así sus propias recompensas en detrimento de los que están más abajo en la distribución del ingreso.

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Bajar impuestos no asegura el crecimiento económico

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Los recortes pasan factura. Un estudio sobre las comunidades autónomas españolas

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